10位早期机构大佬年终总结：早期投资已死？我们活得好着呢！

与所谓资本寒冬的2016年相比，今年的早期投资似乎更显惨淡。数据为证：根据清科研究中心数据，2017Q1-3共发生早期投资1320笔，募集新基金78支，而2016年全年早期投资的2051笔，全年募集新基金127支；2017年天使融资笔数占总融资笔数的20%，2016年则占31%，而这个数据在轰轰烈烈的2015年，是42%。

仅剩一个季度，早期投资的2017成绩单似乎拍马也追不平2016年。

募资难、投不起，成百上千倍回报比中六合彩还难，2017真的是早期投资的生死转捩点？新芽NewSeed（ID:pelink）采访了10位早期机构大佬，试图还原这个最“性感”的投资阶段。

“天使散户之死”
或许不过是机构化和行业的优胜劣汰

个人天使越来越不好做了，这似乎已经是全球共识。正如方浩在其《早期投资已死》中所说：“真正牛逼的早期投资，都是过往人脉在未来的折现。”当新一代天使投资人大量涌现，老一辈互联网人转做天使所积累的人脉、资源、以及对于一个时代的观察和判断，是新一代天使投资人所不具备的。

而事实上，除了欠缺资历人脉，“天使散户之死”的背后还有诸多因素。

首先，天使投资行业逐渐趋于规范。随着2015年股市狂跌、2016年资本寒冬，迫使一些天使投资人离场，而2016年初推行的《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》则对行业再一次进行了规范，注册资金、私募基金从业资格、相关投资管理经验等要求再一次抬高了天使准入的门槛。

其次，机构化是发展趋势。正如Papi酱组建Papitude一样，在个人力所不能及的时候，个人天使开始组建专业投资团队。“我觉得天使投资有很高的门槛，只不过是说现在很多人都没有意识到，可能觉得谁都可以投。这个错觉在于天使的回报周期总体比较长，看起来投了一堆里头反正有一两个还不错，但能不能算过帐来现在是不知道的。” 联想之星总经理兼主管合伙人王明耀表示认为这是市场相对初级的结果。事实上，能够抗住巨大风险，投完又能给与创业者经验、资源、眼光的帮助，这样的人并不多。这也是个人天使逐渐发展成为专业机构的原因。

“市场会淘汰一批凑热闹的人，洗牌必然会有，不过是不是都机构化我觉得也未必，还是有一些优秀个人的。”王明耀说。

联想之星王明耀：“做早期投资也好，VC也好，最终还是要有自己特殊的优势、特定的资源、特色的打法。”

再次，天使是典型的“小富靠勤、大富靠命”，收益率相对偏低，却十分苦逼，不但要每天大量看项目，还要具备一定的专业程度，谨防被创业者的高估值骗。对专业化和体能的要求与回报不成正比，也是个人天使退出舞台的因素之一。

募资难？
只不过是二八原则更为凸显

个人天使的日子不好过，机构洗牌也在加剧。2016年，中国早期投资机构新募集基金127支，同比小幅增长，披露募集金额为169.62亿元；而刚刚过去的2017年前三季度，早期机构新募集基金仅78支，披露金额119.4亿元。新基金更少了，平均单笔募到的金额更大了，意味着钱涌向了少数头部机构。

募资难吗？在新芽NewSeed走访的几家知名早期机构后，得到的答案都是不难。“头部效应都越来越明显，好的机构募资难度不大，投资机会更多，管理人才的聚集效应也更明显，更加专注，资源整合和退出的可能性也越大。”普华集团董事长、头头是道基金创始人曹国熊说，曾投出40余家上市公司，让他跻身中国顶级天使之列，目前管理着上百亿的基金规模。

普华资本曹国熊：“2017年是创新创业生机蓬勃、务实前进的一年，新名词和新模式飞快的迭代和发展。”

机构的业绩成为唯一指标，摩拜单车的早期投资方熊猫资本合伙人毛圣博说：“投资机构的两极分化会特别明显，而LP也会看到投资机构的真正水平，所以在募资端也会出现两极分化的情况。”

另有几位大佬举出了硅谷的例子：硅谷早期投资经历过的洗牌正在中国上演。联想之星王明耀说：“当母基金变得越来越成熟时，会看你做完一期基金的成绩，如果不行你就拿不到第二轮，这很正常，在硅谷那边更加明显。硅谷大量的（基金）都是融完一期，永远没有第二期基金了。在国内我相信这个趋势也会越来越明显，所以这是一个市场的正常洗牌。”

清科集团倪正东：“今年投资界用春夏秋冬来形容的话，更像秋天，大家都在收获。”

“全民天使”浪潮拍过，留下的陪跑者尸体将会越来越多，但他们给行业带来的意义却不只是失败的经验教训。清科集团创始人、董事长倪正东回忆道：“正如我早年去美国时看到的那样，五年之后，2/3的早期机构都不见了。但机构死了，人还活着，他们或是出现在另一家老牌机构里，或者又创造了一个新的机构。”这意味着，早期机构越多，为整个行业提供的人才和资金越多，这是好事。尽管会带来竞争的加剧，行业却向着成熟自行发展。

抱住国家大腿，
早期机构的募资新渠道

事实上，从大环境来说，早期机构正迎来发展之机。深创投总裁孙东升在接受投资界采访时表示，一方面财政部、税务总局部门出台针对创投机构和天使投资人税收优惠政策（符合条件的，按投资额70%抵税）；另一方面，各区域对创投行业的支持力度空前，纷纷设立政府引导基金，并且将引导基金纳入政府预算；纷纷建立基金小镇，吸纳创投机构入驻。国家对于双创的大力扶持，为早期机构打开了一个崭新局面。

青松基金刘晓松：“踏踏实实把公司运营管理做好，这是硬道理。”

“2017年的创投圈，最大的变化是国家开始以创投的方式做产业，很明显的表现是成立了非常多的国家母基金。”中国最早的一个机构化天使基金青松基金创始合伙人刘晓松，对行业发生的变化颇有感触。他将这一深远影响总结为两个方面：

第一，母基金是一个长期的投资，投资效率会高，资源的配置会优于以前的方式。所以当政府尝到甜头（一是投资的企业成长了，二是投资效果和回报更好）的时候，母基金就会越做越大，也会越来越多地进入一级市场；

第二，机制的探索。国家的母基金从一开始就非常市场化，要求你个人要控股，这样一来，机制也好了，资源也对上了。对于像青松这样的早期基金，只要踏踏实实把业绩做好，后面是会源源不断有钱的。

英诺天使基金也是政府引导金的受益者。英诺目前已经完成三期募资，一期9000万、二期4亿、三期15亿，管理着20亿规模的英诺，还没有专门负责募资的人。北京市中小企业创投引导基金参与了英诺的第二期和第三期，至今已合作两年有余。

“（政府）一是要看你的规范性，二是看业绩，我们按照这个要求，我在规定的时间里面完成的投资，并且在管理过程中比较规范，更重要的是投完的公司后续的融资和发展都不错，所以跟我们合作得比较满意。”英诺天使基金创始合伙人李竹告诉新芽NewSeed。在今年5月这只政府引导基金举行的十周年庆典上，李竹被评为最佳天使投资人。

英诺天使基金李竹：“2017年是投资行业新常态的元年，更多钱进入一级市场，项目估值更加合理。”

2017年成几大浪潮的发端，
处处是早期投资的机会

从创新创业的角度看，2017对于早期机构的意义更为重大。在总结今年的关键词时，梅花天使吴世春用了“技术创新成为主旋律”，清科集团倪正东表示“一直有新东西出现”，普华资本曹国熊则称“新名词和新模式飞速迭代和发展”。

梅花天使基金吴世春：“2017年，投资人对于技术类、工业4.0、智能制造等领域兴趣更加浓烈，技术创新已成为主旋律。”

对于需要提前三年布局的早期投资来说，2017年的几大浪潮带来了丰富的“给养”，处在这些划时代意义的变革发端，早期投资正如鱼得水。

首当其冲的是AI。2017年生机勃勃略有泡沫，多家机构在其中布局，方向略有不同，却都寻求AI与产业/行业的深度结合。李竹看好无人驾驶、智慧医疗、智能投顾等方面；吴世春持续看好工业4.0、消费升级和新零售、互联网+行业的机会；明势资本黄明明看好高端制造及核心零部件；AI和大数据；智能化的硬件和IoT……作为替代互联网成为下一代底层技术的人工智能，是下一个十年机构布局的重点。

明势资本黄明明：“不管是新模式还是新项目，我们认为都要抛开高大上的名词和定义去穿透本质。”

消费升级是富矿。青松基金刘晓松表示，消费升级还有非常大的机会。很多东西还远远没有改造完成。他看好投消费升级和泛娱乐，后者也可算是消费升级的一种；曹国熊也围绕泛文化做投资，不论是娱乐、新媒体、新消费、知识付费、体育还是教育，背后都体现着消费升级。“娱乐产业是可以形成许多巨头的，我不太相信会有一家通吃的情况，一旦涉及内容，就会有非常个性化的东西出现。”

新零售是模式创新的最大看点。吴世春表示，零售是一个非常大的市场，中国在移动支付上的优势为新零售奠定和坚实的基础设施，对于原有的庞大的零售市场是一次革命。梅花天使在2017年投资了怪兽家无人便利店、莱杯咖啡等新零售项目。今年投出了独角兽威马汽车的阿米巴创始管理合伙人王东晖认为，新零售的核心是供应链、基础设施、服务和品牌的建立。“很难说目前中国的新零售模式能让我们就轻松地超越日本。阿米巴认为新零售的战场需要耐心，更多时间验证，不是短期通过店面野蛮扩张就能实现有效发展。”

阿米巴王东晖：“保持饥渴和敬畏。”

此外还有即将迎来的“5G时代”等，这些浪潮为早期机构提供了大量的初创项目，各家机构也各有侧重赛道。“我觉得今年创投圈的一个关键词就是‘怕错过’，就像硅谷有一个流行词FOMO（Fear Of Missing Out）”熊猫资本毛圣博说：“很多所谓的风口项目在天使轮或Pre-A轮很容易融到资，每家投资机构好像都有一个这个领域的项目，但到了A轮、B轮就基本上融不到钱。这折射出投资人怕错过的一个心理，万一项目好了呢？究其原因，可能是现在这个时间点，真正好的项目不多，只有一两个，大家都非常怕错过这一两个项目，从而导致这种心理非常严重。”

熊猫资本毛圣博：“2018年我比较看好3个细分方向：社交、视频分发和偶像经济。”

在这种紧张而谨慎的氛围中，知名机构出手并不慢，比如英诺天使今年投出100个项目，头头是道出手70多家，然而就整体投资笔数来说，2017Q1-3共发生早期投资1320笔，应该很难追平2016年的2051笔。

早期投资后移或许不是出于避险，
后期投资前移恐怕是因为BAT

早期投资后移，成为“早期投资已死”的另一个佐证。2017年天使融资笔数占总融资笔数的20%，比去年下降了10个百分点。

徐小平指出真格并不坚守第一笔钱，根据形势发展，他提出了3A策略，即Angel，Pre-A，A。

真格基金徐小平：“14亿人民的创造性力量迸发出来，能创造多少伟大的公司！”

无独有偶，创新工场管理合伙人汪华在不久前的投资趋势分享会上声明：大家之前有很多误解，认为我们是一个孵化机构，其实我们真正投资的是早中期，A轮、B轮，包括C轮跟进。

早期机构后移，真的是因为早期项目太贵投不起？还是畏于早期的高死亡率？

“事实上现在在天使领域，越来越多的项目已经不找基金了，直接用自己或朋友的钱，3A策略是根据形势的调整。我们不只投100万美元，大概会投到100-500万美元的样子，会不会投到B轮去？我不知道。”徐小平笑着卖了个关子。

另一个原因是与早期基金规模越做越大有关。好的机构会拿到越来越多的钱，投不完只能向后期靠拢。“就像经纬，管着100亿，只投A轮是投不完的；我们目前管理着10亿人民币，如果管理20亿，只投天使也是投不完的。”吴世春说，明年，梅花天使也会在自己所投项目中选择一些追加投资。

早期项目真的贵吗？阿米巴王东晖认为，好的项目到后期更贵！“互联网流量巨头们在拓展他们边际的投资过程中更聪明、更成功、更可怕。”

以腾讯为例，据不完全统计，腾讯目前已投资/并购了数以百计的项目，涵盖近20个行业防线，从种子到IPO全线布局，虽然名为“产业基金”，其实介入的领域、陪跑的轮次、投入的资金，已经比当下很多VC、PE等投资机构都要专业和完备。

互联网巨头做起投资，财大气粗专找行业数一数二的项目出手，迫使VC只好前移寻找投资标的。早期机构面临着更加剧烈的竞争，为了和老牌VC一较高下，早期机构总是频频亮相在公众面前，提升自己在创业者群体的曝光率。

与此同时，一些早期机构也在探索自身的破局之道。黄明明给明势资本制定了“根据地式打法”，即在一个重点领域首先找到一个龙头企业，建立根据地，然后“将产业链上下游串在一起。”比如以车和家为根据地，布局自动驾驶公司易航智能和激光雷达公司流深光电。

还有一些机构到“更早期”的校园寻找人才，联想创投办起了“全国高校AI精英挑战赛，拨出1亿元基金，挖掘项目和创业人才。“刚开始身边很多人都说，我们不要做加速器了，应该把钱往后投。但是我说我们坚决要做联想创投加速器，而我们加速器的定位只有一条，就是在高校、大学科研院所、科研院校寻找世界顶尖科技。”联想创投集团总裁贺志强告诉新芽NewSeed，目前国内还没有一个千亿美金的公司是大学生创办的，他相信未来一定会出现。

早期退出不算难，
IPO不是唯一出路

早期投资的退出如何？在香港和美国分别参加了众安保险和趣店敲钟的吴世春表示，“今年在退出上带来很多利好”。他认为，未来会打开更多的上市通道，国内IPO也在加速，对于创投在机构而言是很大的利好，毕竟只有良好的退出，才会有更多钱涌入创投市场，为市场持续加温。

而IPO也并非是早期投资的唯一出路，收并购退出，看起来是退而求其次之选，但对于早期机构来说更为有效和实际。经纬创投创始管理合伙人张颖在经纬的年终总结中提到，在过去的两个月中，经纬系总共发生了67起并购意向，而在过去的四年里，总共只发生了31起已完成的并购。“我们也在积极配合创始人们去做各个方面的思考、讨论和行动——他们当中有些是收购别人，有些是两家的合并，还有些是被收购。”

“路越来越宽了，投资人和创业者会更加从容和理性了。”曹国熊感叹道，新芽NewSeed采访的多位大佬对于退出持乐观态度。A股、港股、美股的窗口期，以及新三板、收并购、站队BAT等退出途径，极大提振了早期投资的信心。采访的最后，曹国熊也不忘提醒：“降低期待值，回归商业本质，更关注可持续发展，是个良币驱逐劣币的过程。”