柳传志谈投资：把“笼子”打开，给老虎插上翅膀

12月9日，在雪球举办的嘉年华上，联想控股股份有限公司董事长、联想集团创始人柳传志发表了《联想控股的双轮驱动》为题的演讲。在演讲中，柳传志讲到，直接融资对中国经济的发展作用极大，联想投资的理念是价格实现和价值创造，做投资的强调四件事：融、投、管、退。下面是柳传志演讲的全文。

我想自己的业务实践都和联想控股有关，所以我先把联想控股的组织架构、盈利模式给大家做一个介绍。这就是联想控股的结构：

下面的联想控股是怎么盈利的？分成了两块：一块称为财务投资，一块称为战略投资。财务投资是天使投资、VC/PE投资，以取得财务回报为主。战略投资，像联想集团，我们占大股或者控股，我们不是为了将来通过退出来取得财务回报，而是希望在行业里面继续做下去，从而取得盈利，这称为战略投资。

联想集团是我们以前一直做的，当然是战略投资里面的老大哥，后面是这几年成立起来的。联想集团整个的收入，占我们控股收入的接近90%，资产接近50%，盈利大概在10%。这是联想控股的结构。

这个是个时间表：

1984年我起家是以联想做电脑起家的，2000年正是联想集团往高走一个最辉煌的时候。大家知道，1993年、1994年的时候，国外的电脑进入中国以后，中国的本土电脑、像长城这样国有的，当然就被外国的电脑打的溃不成军。联想集团当时跟人家比就是小舢板和航空母舰的对比，到后来真的打赢了他们，确实不是靠得到国家什么特殊的帮助。

后来联想做电脑在已经稳居第一位，占市场的30%左右，二三四名加起来不如我们多。我那时候开始部署进入到新的领域。当时有两个想法，其中一个相当主要的想法，就是我1984年做电脑的时候，那时候做电脑的公司在全球大概有上万家，最大的一家是IBM，后面有康柏、HP等等很多家。

到了2000年前后的时候，绝大部分都没有了。高科技领域确确实实，你要想领先，这个风险是非常大的。我觉得应该让联想集团往前走的同时，我们还得让公司活下去，因此，必须要在另一个领域，或者在多元化领域，要有自己吃饭的资本，这时候才能保证原来的高科技领域敢于往前闯。

那时候我们做了君联资本的VC，那是2001年做的，大概3500万美元，做了第一个投资公司。到了2003年的时候，有了三年经验，这时候做了弘毅投资（PE）。2008年做了联想之星。2009年形成了双轮驱动，不仅在做投资，而且准备在若干行业里面有我们自己形成的产业和行业。这是一个时间表。

把这个交代完以后，讲一讲直接融资，我谈一点体会。

这个直接融资，确实对中国经济发展作用极为巨大，特别是创业和创新的关系。今天在引领中国经济的几个企业，甚至影响人们生活、社会形态的企业都是创新型的企业，他们都是从最小的企业做起来的。在做起来以后，确实是靠投资把它们撑起来，然后再去大规模的敢于创新，能够撑得住。

我们作为投资人，感到惭愧的是，在那个时候，我们真的看不懂，对未来的发展怎么起作用认识不到，这些年才学会，像BAT三家都是属于这样的企业。近年还有大量高科技型的创新型的企业，实际上是需要直接融资的方式去发展的，这是一个例子。

第二个，关于传统行业，真的要想进行供给侧的改造、大规模的调整的话，实际上是需要资金的。这个资金的来源，从银行去借，本身财务的成本压力将会非常巨大，要想做得好，就应该在股市上或者通过其他的直接融资的方式得到资金。这方面已经有很多很多例子，我就不再多说了。我只想说明，直接融资确确实实对实体经济有很大帮助，在十九大文件和金融会议里面也谈到了，我们自己也有切身体会。

下面从联想系三个投资基金的实践，最好的说明了直接融资是对实体经济最好的支撑。

第一个，弘毅投资，就是我们做PE的投资。这个有12期基金了，有美元和人民币基金。总体管理规模700亿人民币，被投企业数量在100多家。它们以占大股和控股为主的。我做了一下统计，弘毅投资的被投企业总体营业额近8000亿，创造就业岗位50万以上。

第二个，君联资本做VC风险投资，掌管350亿人民币资金，被投企业数量近400家。

第三个，联想之星，掌管15亿人民币，天使投资特点决定了它投资规模小，目前投了有200家企业，但是其中最好的被投企业估值增加了1000倍。

我们的实践中，不说帮这些被投企业上市前面这一段，只算上市以后，刚上市的市值和今天的市值相比较，增加了8000亿。也许我们早就退出了，他们继续在发展，说明总体上这些企业在健康成长。因此，直接融资、投资实际对国民经济的发展确确实实是有帮助的。

我们投资怎么做呢？我们三家投资企业，别的可以不一样，规模可以大小，但是有一个理念是共同的，一个是价格实现，一个是价值创造。

价值创造是什么意思？好比原来是一个陶器，经过你的再次加工，变成瓷器了，这个东西本身价值增加了，这叫价值创造。

价格实现呢？比如说原来是一个陶器，出产在景德镇，但是你挪到北京，价格卖得更好，这个叫价格实现。比如说同样的企业，上市前和上市后赚的差价，这个算价格实现。

价值创造就是帮助这个企业提升，做得更好，对我们来说，价值创造对我们永远是最根本的，因为股市会有高有低，不是风平浪静，但是你只要是好企业，价值不断创造，金子才会永远发光，这是我们坚定不移相信的一个信念。

如何实现价值创造呢？做投资的强调四件事：融、投、管、退。

融就是融资；投就是要投好的企业；管就是帮助那些被投企业管理，我把这个“管”改成“帮”；退是退出，卖给更大的企业，退出来。投得好和帮得好属于价值创造里面的核心内容。我们都这么认为，假定投得不好，帮起来将会非常困难。所以，投得好是首先非常重要的一个前提，除非你控股以后，这个企业不行了，要给它整个换班子，进行大规模的“手术”，那就另说了，所以投非常重要。

我们“投”有一个原则：事为先、人为重。这个事指什么？指我们投的行业是不是一个好行业。行业有的时候很宽泛，做得好不好，关键要看“人”，所以是人为重。

举个例子，早年做风险投资，2001年刚出来做的时候做过两个企业：一个是今天很有名的科大讯飞。科大讯飞的领导人叫刘庆峰，当时是中国科技大学刚刚毕业不久的博士，是一个很年轻的年轻人。他们当时做声控的时候，到底往哪个方向走等等全不明确，我们比较早的投进去帮助他们，使得他们做成了今天的科大讯飞。

另外还有一家，我就不说名字了，那一家的负责人是已经成名的一个科学家，而且盈利模式方向非常清楚，做锂电池和汽车的动力电池。按照一般的道理来讲，后面一家比前面一家方向更明确，应该做得更好。实际上，情况完全不一样，为什么呢？那就是因为人。刘庆峰是一个天生有企业家气质、企业家内涵的一个科研工作者或者叫科学家，是一个年轻的科学家，而另一位是真正的按照科学家思维对待企业的管理人，遇到这么轴的人，实际上很难掰过来。

当时我们科学院前两名院长给我推荐了这个项目，我非常想把它做好，所以连续换过三个CEO，都很难做好。用科学家思维对待企业的时候，真的很难做。所以，事为先、人为重。我相信，凡是做企业的人都知道，企业的第一把手，他领导着团队，对企业里面起着多么重要的作用。到我们这里工作的人，这是大家反复体会的一个原则。

至于“人为重”这个原则，理解透很不容易。天使投资，我们除了价值观的问题以外，到底选什么样的人在被投企业里面，实际上跟投资人的规模、投资人对这个企业的预期等等都不完全一样，要具体问题具体分析。“人为重”是一个非常有学问的概念，怎么能够总结经验，在什么情况下这个人是合适的。这里我不多说了。

接下来，谈一下投完了怎么帮。到底帮什么呢？大概是几方面：

第一，机制体制。在弘毅投资里面做了大量地方国企的改制工作。相对来说是比较成功或者相当成功的。这里举一个例子，05年的时候我们绝对控股了河北省的一个石家庄制药，当时买下它，100%股权用了8亿人民币。今天这个石药集团在香港上市，市值达到970多亿港币。为什么会这样？

除了人好以外，关键在于把“笼子”打开，让老虎插上翅膀。当然如果笼子里关的是一个猫，那也不行。这个人出来以后做了什么事呢？原来这个石药专门做维生素、抗生素的原料药，原料药比拼的是价格和资源。过去在国企的时候，他们处于困难状态，大家没有太多钱支持他，同时配的班子各方面有制约，第一把手的能力很难发挥。在这之前我们多次交谈和跟踪，发现他确实是一个人才，就下定决心跟这个地方政府谈，得到地方政府的支持，能够让他出来。出来以后果然大显神通，变成一个制造仿制药、新型药的公司，连续不断出好的产品，现在这个股价越来越高。

管理方面，天使投资应该从ABC讲起，很多时候这个人带着好的科技概念或者好的科技成果等等，他们根本不知道企业架构、怎么选人配合、什么盈利模式，这个要从头帮起。

我们的天使投资叫联想之星，联想之星不仅仅是做天使投资，而是像商学院一样的，是一门课，一年要上12个月。这12个月里面，每个月有3天，等于从头到尾按照步骤，从来没有办过企业的人知道怎么办企业，一步一步的有辅导员陪着过来，这里面的内容非常之多。但是，对VC和PE，强调不同的企业有不同项目的需求，比如说在人力资源方面、在品牌宣传方面、财务管理方面等等，分门别类，要予以帮助。

帮助的一个很重要的做法，像君联和弘毅每年都有CEO Club，选出优秀的CEO讲解他做的过程，大家提问。同时还有CFO的Club，有各项专门的Club。他们有要求都会提给投资团队，请专家来具体分析和具体解决。这就是管理上的帮助。

至于融资就不用说了，国际化也是我们能做的重要内容。今天的中国有好多好的企业，要充分利用中国的保底市场。像联想的电脑，当年就是用中国的保底市场，用了这个以后我们往海外走。当然，往海外一步一步迈出去，当时人家认为不可能，认为我们并购IBM PC是蛇吞象，30亿美元的企业怎么能并购100亿美元的企业？其实就在30亿美元的过程中我们锻炼自己，打了各种仗，打仗的时候还是很有能力，虽然有一些惊涛骇浪。保底市场做好了以后，中国和国外的市场、科技成果等等对接，会产生非常大的效果。

我亲身体会，以前我老是以为别人对自己说，给自己提气，说中国人怎么上进，最起码，中国人的上进心除了犹太人以外，是其他各个民族比不了的。大家坐在这里不就是为了上进吗？国外很少有这么多人坐在一起成天研究下一步怎么做。因此，中国往海外走，我相信只要我们的方法得当、政府给力，政府现在已经非常给力了，所以我觉得国际化也是我们做投资的人应该努力做到的。

另外，扩大上下游资源。现在常常说的就是企业生态。比如我们投资的冷链市场，这个冷链市场里面有很多生鲜到市场中来。这些小商户来了以后缺流动资金，我们这里面还有做投资小贷的，由于冷链市场对这些信用有了解，帮助他们连起来以后，一下就做活了。这个冷链市场其中也有少许提成，冷链市场价格有很大提高，这就是企业生态中能解决的问题。

刚才我说的这些就是价值创造，投完了以后要帮的内容。

最后想说一下，既然我们有三家基金，我们是它的GP和最大的LP。我们主要管什么？其实我们管得很少。基金里面有自己负责的，我们主要管两件事：一个是机制，这三家基金的分配机制是什么、决策机制是什么，这个决策机制就是投一家公司或者不投哪家公司你们怎么表决和决策，这个我们非常关心。另外一个分配，主要合伙人应该什么比例，其他员工应该是什么比例，合理不合理，这对一个投资企业来说非常重要。重要在哪儿呢？因为投资本身就是人去做的，这个人除了能力以外，要把他的积极性充分调动起来。能调动他积极性的就是决策机制和分配机制，这是我们控股非常关心的。

第二个是复盘。我最怕做一件事情不收口，比如说基金经理说这个事多么好，做完以后好不好不知道，好就再投，不好就不提了，这是非常可怕的，因此要形成一个收口机制，所谓收口就是到一定时间以后一定要拿回来，把这个事情当时怎么想、为什么要投、和预期发生什么变化、边界条件有什么变化，比如说跟你当时想象的不一样，或者是什么东西发生变化，使得你没有达到效果。做得好的我们也要总结，我们把总结叫做复盘，像下围棋一样再来一遍。不断复盘，会对基金管理人员的能力提高非常大。

最后又回到联想控股。我们自己是一个香港上市公司，它的业务有两项，我们把这两项称为“双轮驱动”。

什么叫双轮驱动呢？财务投资是一个轮，战略投资是一个轮。战略投资是怎么做的呢？联想的战略规划部里面选定某个领域，我们认为当前最适合我们做的一些领域，这些领域也符合了弘毅投资领域的部分，由他们做。他们做得比较好的就跟上，确实比较好的就把它整个买回来。

另外，财务投资对弘毅或者君联来讲，他们更快拿到钱，投资期缩短，价值创造比较好，我们有充足的跟踪时间。也有一些成功案例，像有一个拉卡拉，今年将近十年，前面亏了八年，光君联投肯定兜不住，我们不断投，陪着他们赔钱，去年和前年到了盈利的爆发点，忽然间就开始了。外面人看着是突然，但是我们知道它内在的规律，这是一个非常典型的例子。

再讲一下联想之星。刚才讲我们有三间投资公司，天使投资联想之星有它的意义。当时办联想之星是2007年。因为我们是从科学院出来的公司，科学院支持我们变成股份制所有制的公司，让我们有今天的发展，我们非常想回馈科学院。当时科学院有一个问题，很多研究室有很好的成果，但是没有办法产业化，觉得科学家跟企业离得太远，因此跟院长提出联合办联想之星，由联想对选出来的科学家免费讲什么是企业，这是为了帮助科学院把科研成果产业化。后来院长也讲，认为我们这个应该面向社会，后来就面向社会了。到今天也是完全免费的，食宿免费，讲课全是免费的，这本来就是一个公益事业。但是在做的过程之中，由于免费，来的人很多，我们就要认真选择。

到今天办了第十期了，这里面自然就会有很多好的企业，我们有辅导员跟着他们，所以这就变成了天使投资的肥沃土壤，不但我们可以投他，也邀请其他天使投资的朋友共同关注，这样互相有所交换。这一块确实也使得联想有很大的收获。刚才讲了，我们投了200家企业，这个成功率还是相当不错的。按道理，天使投资成功率应该是很低的，但是因为我们一年多跟下来，了解的多一些，最好的已经有了1000倍的增长。

还有一点非常重要，为未来的科技前沿布局。今天联想控股的高科技领域这一块，IT这一块由联想集团承担，但是未来这肯定是不够的，所以要为未来布局。确实，要大量撒出兵马，从中国到美国，对高科技的小的企业和成果予以注意。合适以后，后面就让VC、PE和控股跟上，使得未来的科技领域有我们联想的一席之地。

结束之前想说一下我自己。1994年以前，我自己在第一线，亲力亲为，所有项目都是自己亲自在主持。1994年到2000年的时候，公司的业务进入到一个新的状况，要跟国外的PC竞争的时候，我就把“带人”和“自己做”结合到一起，跟年轻同志一起商量你们觉得怎么做，一起讨论，一边做一边带人。到2000年，进入控股以后，我主要和他们一起搭建平台，选择优秀的人，给他们提供舞台，我自己就去担任联想控股的治理架构意义上的董事长。

治理架构意义的董事长，和一般国企的董事长不一样，那个董事长是第一把手，总裁或者总经理是第二把手，而我这个治理架构意义的董事长，相当于电影的制片人，就是相当于股东的代表，等于起了批准、监管这方面的作用，前面真正打仗的是以CEO为主的管理团队。也就是说，我现在是一个很舒服的地位，人家在那里挣钱，我就管数票子，做得好了说你们应该多分一点，做得不好就说你们应该怎么做，所以处于一个很舒服的环境。