A股的底

贸易摩擦升级等因素影响下，A股近期走势低迷，自年初至现在经历过大盘下跌14.2%。

与此同时，超过200家上市公司出现破净，破净数量创历史新高。当前的情况也在市场上引起探讨，A股处在怎样的位置，调整是否到位，是否已到底部？不妨从A股历史数据中寻找一些参考。

破净潮 中小市值重灾区

上证综指在过去的一个多月走出了一波急跌行情，接连失守3000点、2900点甚至2800点，期间最低触及2691.02点，离2015年巨幅调整之后创下的最低点2638.30点仅相差52.72点。现在在贸易摩擦预期落地之后，上证综指小幅反弹至7月13日的2833点。

如果拉长时间看，上证综指、深证成指、创业板自年初至今分别下跌14.2%、15.4%、7.51%，期间2951只股票下跌，近150只股票跌幅过半。

低迷行情背后是，A股已经出现大面积破净。万联证券对A股主板、中小板和创业板3526（扣除4只未出具财务报告的上市公司）只股票进行研究，以2017年12月31日时点数据为基准，收盘价格采用2018年6月28日收盘价格，剔除异常值后，A股所有上市公司中跌破净资产的股票为209只，占所有A股上市公司的5.92%。

天风证券也曾计算出市净率PB低于1倍的股票数量，为204只，与万联证券测算结果相差无几。而从数量上看，破净股票数量已经超过了历史上最重要的几个低点，包括2013年、2008年以及2005年的大底部。但从比例上看，当前破净比例与2013年比较接近，2013年该占比为6.3%，与2008年和2005年比尚有一定差距。

所谓“破净”，指的是个股股价跌破每股净资产的现象。从会计学角度来看，净资产是公司资产负债表中的总资产减去全部债务后的余额，也可以看作是公司的重置成本，而每股净资产作为股价的重要支撑防线一般不会被轻易击穿。

万联证券分析师缴文超表示，破净现象往往伴随市场底部区间的到来，尽管当前外围贸易摩擦升级隐忧仍在，内部股权质押风险和信用风险未散，市场风险偏好在短期内依旧承压，市场反弹的不确定性较大，但是不可否认，当前的破净潮之下，有不少基本面较好的优质标的存在被“错杀”的现象，当前来看，有部分破净个股已经进入了较优的投资区间。

那么那些股票已经破净了呢？从破净行业分布看，制造业、金融业、公共事业、地产业以及交通运输业在破净股数量上占据前五。制造业的破净公司数量最多，达到73家（占比高达34.93%），其总市值为7,453亿元。金融业和公共事业均有24家公司破净，总市值分别为80515亿元和2691亿元。此外，地产、交通运输也是破净个股的集中分布行业。以上五个行业的破净股共计161只（占比77.03%），总市值达到94757亿元（占比92.45%），展现出较高的集中度。值得注意的是，就破净股市值来看，金融股的市值占比高达78.56%。

分市值来看，根据Wind数据统计，目前破净股中100亿元市值以下的公司达到61.24%，其中市值小于 50亿元的更是占比达到32.54%。缴文超表示，本次破净潮中，中小市值公司大规模破净，反映出当前经济环境下中小公司经营业绩承压，成长性被削弱。具体而言，中小公司缺乏基本面支撑的特点在本轮下跌中显露无疑。经济增长中枢阶段性下降后，中小企业的发展前景受到了明显的压缩。而大力推进的供给侧改革和金融去杠杆更是给中小公司带来了双重打击，前者使得行业集中度向龙头优势企业倾斜，强者恒强格局在多个行业都愈发明显，后者则加剧了中小公司的融资难问题，不断抬升了融资成本持续削弱公司竞争力。

市值在500亿以上的大公司“破净”现象集中在金融股。当前来看，市值在500亿以上的公司中，有23只股票出现跌破净资产的情况，其中除了中国交建、中国铁建、中国中冶、中煤能源、海航控股和国电电力几家公司以外，其余全部为金融股。

广发证券分析师戴康表示，考虑到A股市场供给侧改革，壳价值和纯概念炒作打破刚兑不可避免，破净股数量可能越来越多。

与历史底部比较

一方面是不利因素叠加引发了“恐慌”情绪，另一方面是大面积破净股释放出底部临近信号，此时要不要进场A股，或许还可以把目光放在整个市场，破净股外，市场整体估值几何？

首创证券整理近十年来A股市场8次较大幅度下跌后的估值水平发现，截至7月3日，整个A股市场的估值水平PE（TTM，整体法）、PB（整体法）已经大幅低于A股市场历史估值水平的中位数（PE：24.57倍、PB：2.86倍）。同时，相较于沪指上次底部2638点，目前A股市场的PE、PB均显著低于市场上次底部的估值水平。而从下跌幅度来看，自年初3587点最高点至7月3日的2722点的24.1%的跌幅，已经基本接近7次大跌的平均跌幅（26.42%）。

民生证券研报显示，三大股指中，中小板指数目前市盈率已经到达2013年2月以来最低水平，市净率达到2014年6月以来最低水平；上证综指目前市盈率是2016年1月以来最低水平，市净率达到2014年10月以来最低；创业板指市盈率是2017年8月以来最低，市净率是2013年4月以来最低。而代表小市值公司的中证1000指数市盈率与市净率均是历史上的绝对最低点；沪深300与上证50估值也是2016年中以来最低。值得注意的是，经过2017年的白马行情，上证50估值仍高于历次底部时的估值水平。

行业层面来看，广发证券研报数据显示，不同行业之间存在分化：从市净率角度看（PB）来看，银行（0.8倍）、房地产（1.4倍）、非银（1.5倍）、公用事业（1.6倍）、传媒（2.4倍）等5个已触及2000年以来最低水平；食品饮料（5.6倍）、家电（3.2倍）的估值并不算低。

从市盈率（PE）来看，地产（11倍）和传媒（27倍）也已触及2000年以来最低水平；食品饮料和家电PE分别高于2000年以来40%、19%的时期。其中，食品饮料ROE和净利润增速最近数年持续提升，因此PE和PB也不断提升。

估值之外，企业的盈利状况或许可以有另一个角度的思考。“虽然当前主要指数和行业估值达到底部区域，但是盈利质量表现比过去的底部更可观。”民生证券在研报中如是表示。数据显示，对比当前一季度-净资产收益率（ROE）与2016年初上证综指2638低点时主要指数ROE，除创业板指与上证50低于2016年1季度ROE以外，包括上证综指、中小板指、上证50等在内的指数均不同程度高于2016年初盈利质量水平。所以，当前的估值底并不是由于企业盈利增速下降导致，更不能准确反应当前企业盈利质量。

民生证券研报指出，28个申万一级行业中，包括钢铁、建筑材料、建筑装饰、电气设备、机械设备、家用电器、采掘、商业贸易、食品饮料、交通运输、休闲服务、医药生物、非银与房地产在内的14个一级行业当前市盈率处于历史底部，但归母净利增速依然处于较高的位置，所以行业估值底部较为确定。包括有色金属、国防军工、汽车、轻工制造、公用事业、电子、计算机、传媒、银行、化工、纺织服装与通信在内的12个行业当前估值处于历史中高区间，但盈利增速已经下降至历史底部区间，所以估值仍存在继续下探可能。此外，农林牧渔与综合当前处于市盈率与盈利增速双底部，估值与业绩匹配度较高。