如今的今日头条，只能靠估值讲故事了吗？

有媒体报道，今日头条母公司字节跳动本轮Pre-IPO融资已经接近尾声，并提到融资额可能达到40亿美金，与此同时，亦有自媒体称“超过25亿美金”，财新则称“不会超过30亿美金”。且不管融资数额的困惑，高达750亿美元的投前估值已经为字节跳动上市进行了一场热闹非凡的预热。

不过上一个将估值翻倍抬高、预热长达半年的是小米，如今其市值已经跌破400亿美元。

今日头条会不会重蹈小米的覆辙，这还不得而知，但张一鸣欲将字节跳动推为互联网“新三极”之一的勇气从何而来，外界着实好奇。从2018年初开始，我们可以看到今日头条在占据了互联网各大内容赛道后，已经业务重点转向挖掘用户价值，而这一转变的背景是触手可及的天花板。

当用户的时长粘度拉升了今日头条的估值，但实际上未来盈利渠道的拓宽也支撑不起750亿美元的高度。

今日头条营收仅为小米的1/10多，估值为何高近2倍？

2018年从小米、美团到滴滴、今日头条，互联网第二梯队的巨头排队IPO难免总被比较一番，鉴于成功上市的小米和美团已经为互联网新贵提供一种参考，我们不妨分析今日头条750亿美元的估值虚实。

首先从公司营收利润等状况来看，据今日头条公布，其2016年营收60亿元、2017年营收150亿，这是不包括抖音在内的广告营收数据，而今年张一鸣提出“保300冲500”的目标理应涵盖抖音。横向对比，据小米、美团等公司的业绩数据显示，小米2017年总营收为1,146.25亿，成本支出为994.71亿，美团去年交易用户数超过3亿，营收339亿元，而滴滴总收入达1500亿左右。

由此可以看出，今日头条2017年的营收仅为小米1/10多、而不足美团的一半，更是滴滴的零头都不到，但滴滴的估值只有550亿美元。当然，最核心的数据还是净利润，小米2017年的营业利润为151.54亿元，美团调整后的净利润为-28.5亿元，但是有机构预测其2018年广告收入将不低于70亿元人民币，佣金收入超过450亿人民币。

今日头条纯互联网的模式决定了其净利率和小米、美团不在一个层级，不过近来其运营支出的成倍增长使得盈利状况未必如此乐观。一方面，为了维持头条在内容领域构建的产品矩阵，连续不断的资本并购和业务线扩充，必然需要雄厚的资金作为支撑。据媒体统计，2015年至今头条共投资并购了近40家公司，仅对Musical.ly的收购交易就高达10亿美金。

另一方面，随着内容行业的消费升级，备受低俗化诟病的头条不得不重新加大对优质内容的投入力度。市场调研公司86 Research分析师曾预测因头条向视频等原创内容投入了更多的资金，它在2017年仍无可能实现盈利。

其次，以公司的市场、用户规模和增速来看，头条并不具备超越美团、小米等公司的绝对优势。据公开的数据，头条App 2.4亿用户，抖音月活超3亿，剔除重合部分，头条系的用户数或许在3-5亿之间。与之相比，小米MIUI 2017年的联网用户突破3亿、手机保有量超过1亿，而滴滴总用户数为4.5亿。更关键的是头条系产品的增速已开始回落。

而且一二级市场“钱荒”，头条又如何能揽得了750亿美元的负担？

收割五环外用户价值的今日头条正变得力不从心？

以头条系产品如今的发展状况看，其实很明显字节跳动支撑不起750以美金的估值，但资本市场向来看重公司未来成长的空间，这和今年头条的方向转变恰好契合，从存量阶段的收割用户红利过渡到增量阶段的挖掘用户价值。一则，这是头条摆脱盈利模式过于单一的必然结果，二则，也正是为如今的上市增添资本故事。

故而，若是以现在头条在电商、游戏等方面新的布局，推测未来的公司价值，750亿美元是否合理呢？

这实际上也是另一种估量方式。根据界面发布的《2018年中国互联网企业价值排行榜》数据显示，今日头条App估值1800亿元，折合美元265.88亿。而此前有消息称，抖音估值约为80亿美元。也就是说这两个拳头产品的估值合计约345.88亿美元，相比750亿美元，这多出来的400亿美元大概也就对应的是头条挖掘用户价值的新业务。

2017年头条占据内容竞赛的各个要道成为行业公敌，而今年其业务线早已延伸至内容以外的多个领域，比如电商、游戏、金融，这三大业务背后也直指头条的支付野心。不过宏观来看，这些意在变现的新业务却未必能发挥头条最核心的流量优势。

一方面不得不受限于今日头条用户群体的特征。在其受众用户中，男性用户比例较多，近八成用户年龄在30岁以下，近六成的用户学历在高中及以下，用户收入主要集中在4000元以下，一半用户在三线城市及以下。这一用户画像很可能决定了头条收割范围有限。

另一方面，头条系产品活跃度增长乏力，用户使用时长下降。据QuestMobile秋季报告显示，头条系APP的总使用长占比首次出现了下滑，与此同时，艾瑞网以及36kr最新的监控数据也表示抖音和头条APP两大核心产品，都出现了不同程度的增长乏力甚至是停滞。

这两项数据直观说明头条用户开始流失，而用户流失的趋势一旦长期持续，商业变现所能依赖的唯一优势也就大打折扣，更何况渠道变现还尚未打通。

另外如果从微观角度看，这每个延伸的行业已经显示出发展弊端，尤其是巨头的阻截会让头条再次面临被围剿的危机。

头条的达摩克利斯之剑：巨头围剿与政策风险

从内容资讯切入消费场景，实际上今日头条的核心目的是寻求流量变现，而非直接抢夺巨头的蛋糕，但是去年过于侵略性的攻击却难以让巨头放下防备，这在头条进一步扩增新业务的过程中已经演变为一种风险。

比如连续发力的电商和背后的阿里。据此次融资的消息称，字节跳动的“绯闻对象”阿里很大概率上没有参加此轮融资，而近段时间内不断上线电商产品的举动，似乎是让阿里和头条的关系更加扑朔迷离。虽然作为迄今为止唯一一个尚未向BAT低头的新势力，今日头条骨气可嘉，但客观上于未来业务的竞争着实是一种弱势。

而阿里本来有可能最靠近头条，可拼多多的崛起已经让其有所警示，如今值点APP上线又被外界预测为下一个拼多多，若是其成功突出重围，那一个从资讯领域跑出来的电商平台，无异于是再次挑战了阿里的底线。

同样地，头条的社交化、社区化正是因为触及到行业巨头的核心业务，现在已经有了败退的迹象。悟空问答并入微头条，而微头条与抖音相比可谓是反响平平，更遑论在社交市场上把手伸入微信的领域。至于社区化，头条内容电商的道路则再次对准了阿里领投的小红书，也难怪阿里对头条心有芥蒂。

再者，游戏、金融业务入局晚，头条别说成为领军者，可能连站稳脚跟都很难。其实追根究底，今日头条从离钱最远的资讯切入到离钱最近的消费领域，这本身对用户来讲就是一种难以跨越的鸿沟。它不像美团，自始至终都是一个交易的消费闭环。

巨头在前，头条追求商业变现的新渠道很大程度上已经被堵住，从这点来看，多出来的400亿美元怕只是臆想。

而与此同时，字节跳动的两大核心主体也未必真值300多亿美金，因为内容监管的达摩克利斯之剑始终悬在头条之上。今年3、4月份频繁密集的整治让头条丢掉了原来的算法信仰，如今风声未停，“顶风作案”无疑又让其暴露在不容捉摸的政策风险之下，若是未来以750亿美元的高估值上市，不难想象，一有不利的环境动向发生，受灾的还是股民。

上市估值看的虽是今日头条的未来，但其未来却尚不值750亿美元，更何况摆在眼前的问题已经积重难返，作为一个从巨头夹缝中崛起的企业，所应该做的并不是好高骛远，而是危中寻机。