瓶装水老二，要上市了

港交所或将迎来国内包装饮用水第二家上市公司。

港交所官网，纯净水品牌“怡宝”母公司华润饮料（控股）有限公司（以下简称“华润饮料”）已于日前通过聆讯，联席保荐人为中银国际、中信证券、美银美林、瑞银集团。

中国食品产业分析师朱丹蓬表示，对于华润饮料来说，赴港上市将有助于增强其综合实力。由于华润饮料的纯净水业务占据了92%以上的市场份额，而饮料业务仅占7%左右，在资本市场的吸引力有限，其能否获得资本市场的追捧和认可，仍有待观察。

1、位居包装饮用水第二

华润怡宝成立于1984年，前身为中国龙环（蛇口）有限公司（下称“龙环公司”），股东包括贵阳刺梨产品开发公司、蛇口供水及环亚股份 ，成立之初，公司主要销售“刺梨汁”这种贵州特有的碳酸饮料。

1990年，龙环公司从香港引入“纯净水”概念，推出600ml*15规格包装“怡寶”牌蒸馏水，成为中国较早生产销售包装饮用水的企业之一。1991年，万科买下龙环公司51%的股份，并大刀阔斧进行改革，卖掉了碳酸饮料生产线，发力饮用水市场。

随着主要竞争对手采用低价策略抢占市场，到了1996年怡宝的利润空间有所减少。恰逢万科要发展房地产业务，怡宝被剥离。而彼时华润创业正在全国大面积收购啤酒和饮料公司，以1000万元接盘了怡宝。

被再次收购的怡宝选择更换老包装、品牌迭代，启动“西进、北伐、东扩”发展战略，走向全国市场。

2007年，怡宝市场销量破百万吨，顺利进入国内饮用水行业第一阵营。同时，怡宝被列入华润集团一级利润中心序列，并更名为“华润怡宝食品饮料（深圳）有限公司”。

背靠集团的渠道优势，华润饮料采用“蘑菇战术”，即先占据小市场中的大份额，再逐渐向外渗透，在2015年实现零售额突破100亿元，首次在市占率中超过农夫山泉。

尼尔森数据显示，2015年12月，怡宝、农夫山泉的瓶装水市场占有率分别为20.4%、20.1%，怡宝成为包装饮用水行业的“一哥”。

然而，华润饮料很快在2016年被农夫山泉超越。此后多年时间，华润饮料虽然一直位居包装饮用水第二名的位置。但在这期间，农夫山泉不仅率先实现港交所上市，也与华润饮料拉开距离。

据灼识咨询数据显示，按零售额计，2023年在包装饮用水市场，农夫山泉市占率达到23.6%，华润饮料则以18.4%的市占率位列第二，排在第三的乐百氏仅有6.1%。

2、依赖大单品，超九成收入来自包装水

从产品结构来看，“怡宝”品牌水产品无疑是华润饮料的王牌大单品。

据招股书披露，2023年华润饮料售出逾146亿瓶“怡宝”品牌水产品，仅单一产品年零售额便超过300亿元。华润饮料主要营收也来自于其包装饮用水。

财务数据方面，招股书上显示，2021年至2023年，华润饮料分别实现营收为113.4亿元、126.2亿元及135.1亿元；同期毛利分别为49.7亿元、52.6亿元及60.3亿元，对应毛利率分别为43.8%、41.6%及44.6%；同期的净利润分别为8.5亿元、9.9亿元及13.3亿元，对应净利率分别为7.6%、7.8%及9.8%。

而今年上半年，华润饮料实现收入为76.16亿元，毛利为37.53亿元，较去年同期分别增长5.6%和13.2%。

分品类来看，2021年度、2022年度及2023年度，华润饮料包装饮用水产品实现收入分别约为108.18亿元、119.06亿元及124.47亿元；其他饮料产品实现收入分别为5.22亿元、7.17亿元及13.51亿元。

招股书还显示，华润饮料2023年超九成营收来自于包装饮用水，其他饮料产品的贡献不足8%。

作为对比，农夫山泉2021年至2023年包装水的收入分别为170.58亿元、182.63亿元和202.62亿元，占比分别为57.4%、54.9%和47.5%。

而在主做纯净水的“怡宝”母公司华润饮料今年4月份递表港交所后，农夫山泉也推出了绿瓶纯净水产品。

农夫山泉“绿瓶”纯净水宣称来自千岛湖、峨眉山、丹江口在内的十大水源地的天然水源。同时为了抢占市场，“绿瓶”农夫山泉纯净水将价格低至1元以下，一度引发今年夏天纯净水价格战。

目前，在包装水市场正涌入了不少新玩家。据报道，伊利、元气森林、东方甄选、海天味业等行业巨头也纷纷跨界进入饮用水市场，前不久胖东来也上架了自营饮用天然矿泉水，1.2元一瓶的价格秒售罄。

3、寻找“第二增长曲线”

有观点认为，光依靠“怡宝”支撑业绩存在一定风险。其实，怡宝也一直在改变营收结构，寻找“第二增长曲线”。

1999年至2001年，怡宝豆奶上市，此后Feel果味茶、纯茶两大系列饮料同时上市。但这些产品在上市后表现并不出色，以失败告终。

2011年，华润怡宝又与日本饮料制造商麒麟控股签订合资协议，双方以60%及40%的股比成立合资公司，共同生产和分销非酒精饮料业务。后续的合作中，麒麟的授权品牌包括午后奶茶、火咖系列都交给怡宝操盘，华润怡宝也借此开始布局全国性多品类饮料业务。

招股书显示，截至目前，华润饮料主要拥有“怡宝”、“至本清润”、“蜜水系列”、“假日系列”及“佐味茶事”等13个品牌的产品组合、共计56个SKU。公司多样化的产品组合覆盖中国即饮软饮市场的核心品类，如包装饮用水、茶饮料及果汁类饮料等、

据最新的招股书显示，截至到2024年6月30日，饮料产品产生的收入由去年同期的5.61亿元，同比增长40.2%至7.87亿元，饮料在总收入的占比10.33%。

对比2021年至2023年，该板块在华润饮料公司的营收占比分别为4.6%、5.7%和7.8%。虽然占比连年增加，但增长比例和占比依然非常低。

对比农夫山泉财报可以发现，相较于饮用水，饮料产品的增长空间更大。今年上半年农夫山泉包装饮用水营收超85.31亿元，在总营收中占比只有38.5%；茶饮料产品营收84.3亿元，在总营收中占比达到38%，果汁饮料21.14亿元，占比为9.5%。

在朱丹蓬看来，华润饮料虽然正在积极布局茶饮、果汁等领域，但实际效果并不显著。与竞争对手如农夫山泉相比，华润饮料在饮料产品方面的收入和增速都明显落后。

朱丹蓬进一步分析称，华润饮料的核心业务是包装饮用水，尤其是“怡宝”品牌，其营收占比超过90%。这种高度依赖单一产品的业务结构，使得公司在面对市场变化或竞争压力时，缺乏足够的灵活性和抗风险能力。同时，也限制了公司在其他领域的投入和发展，从而影响了第二增长曲线的形成。