开盘即涨停，优等生慈文易主红与黑

在一片暴雷声中度过了春节的中国股市，在年后终于迎来久违的“小阳春”，但作为电视剧领域的行业领头羊的上市公司慈文传媒却在这一轮涨势中提前停牌，原因是大股东有可能要从马中骏家族变成华章投资。

若协议达成，慈文传媒的控股股东将发生改变，而在易主风波背后，慈文传媒也不讳言为公司控股股东高比例股权质押“解套”的目的。但更引发行业热议的是，为什么这样一家聚焦内容赛道、抢先押注网生内容，并且频频有精品作品问世、且版权售卖情况良好的上市公司会闹钱荒？

闹钱荒

慈文缺钱，在这桩交易的诸多解读中，创始人团队的高质押和商誉造成的巨亏也是多有涉及。

高质押引发的平仓危机始终是慈文传媒的不可控风险——根据1月18日对深交所问询的回复，截至公告当日，马中骏及王玫二人合计持有公司1.13亿股，其中累计被质押1.06亿股，质押股份数量占其持股总数比例高达93.99%，占公司总股本的22.36%。在公告中，慈文还罗列了2016年到2018年期间马中骏、王玫夫妇二人的质押行为，可以看出多笔质押都在办理延期，2018年6月起二人开始频繁地补充质押。

所以，对马中骏等高管而言，平仓的风险是巨大的；而引入新的大股东则是解决这一危机的最佳方式，事实也证明，虽然交易还在审批阶段，但股价上涨也使得质押危机暂时缓解。

同样，商誉减值也使得多年盈利的慈文陷入了巨亏——此前其发布的业绩预告显示，预计2018年归属于上市公司股东的净利润将亏损9.5亿元至11亿元，2017年同期则为盈利4.08亿元。据了解，由于2018年，文化娱乐行业监管政策收紧，游戏版号暂停审批，赞成科技只能依靠存量游戏用户支撑收益，故慈文传媒拟对赞成科技形成的商誉计提减值准备为8亿元至9亿元。

虽有分析认为，此次上市公司集中商誉减值其实并不严重，是财务洗澡，但可以明显看出，慈文传媒的确是雪上加霜……在接受媒体采访时，慈文传媒副总裁赵斌也解释到，“马中骏董事长质押股票肯定是基于对公司发展的看好，谁会想到受大环境影响，股票一直从30块跌倒6块！大股东多次补仓，实在是周转困难。” 

众所周知，慈文传媒是一家老牌的电视剧制作公司，实力是公认的，其在近年来一轮又一轮的风口中，也是先行者和受益者；也没有像一些在风口中爆发的公司那样，大肆扩张，但为什么这样一家看起来“都在做正确”事情的公司的会闹钱荒，并且创始人要让出大股东的位置呐？

一路开挂的优等生

以2015年《花千骨》的大火开启，慈文传媒不仅赚翻了，还顺利借壳上市，成为影视传媒板块的优质资产，而且在内容战略和实践中，一直都处于行业的领先位置。

网剧先行者：比《花千骨》更早的2014年，慈文传媒率先凭借《暗黑者》系列网剧转型拥抱互联网,这部被称为“网络剧元年”开启标志的剧目,让慈文在业界打响了口碑；之后，慈文传媒携手爱奇艺又推出了《老九门》，同样是网剧爆款——并且，《暗黑者》和《老九门》的制片人白一骢，也被称为网剧一哥。

开启IP热：2015年，一部《花千骨》的横空出世，让一众主演大热的同时，也使得慈文传媒成为玄幻IP风口的翘楚，之后，无数资本涌入，都试图重演《花千骨》 的奇迹……

影游联动：在IP大热的那几年，慈文传媒也是早早的有所布局。2015年以11亿的价格，不高的PE倍数，收购了制作《糖果消消》的游戏公司赞成科技，后者也成为慈文传媒以精品IP为核心的战略布局的重要一个环节。

资料显示，2015年，《花千骨》开播后不久，同名手游《花千骨》就登陆App Store，并在上线十日内跻身iPhone免费和畅销双榜前三，这款手游上线初期日新增用户超100万，活跃用户早已突破千万级，月流水达2亿左右。而这，甚至可以说是这5年以来影游联动的最佳作品之一。

除了总是能够踩准风口，慈文传媒在传媒上市公司中，也是在收购和并购上相当收敛，所以从这种程度来说，慈文传媒在中国的上市公司尤其是泛娱乐内容版块上的优等生，也是毫不为过；但即使是优等生，在面对影视公司的天然属性的时候，也是回天乏力，也是让业界真的需要多一些思索。

渐走渐远的话语权

闹钱荒的不仅是慈文传媒，高质押的也同样不仅有慈文，必须说，慈文传媒能够引入国资，也足以说明慈文传媒的资产是足够优质的；但从慈文易主背后，其实也是中国电视剧市场在多年的发展过程中真正“无解”的一个命题，那就是ToB行业都会面临的困扰，就是“话语权”不够。

以剧集为核心的内容制作公司，无论是曾经的电视台时代，还是现在的互联网时代，都是一个ToB的市场，这个市场的最大的特点就是谈战略是内容为王，但财务表现是渠道为王，以下图慈文传媒从2016年Q1到2018年Q3的表现可以看出这个行业的特点：

季节性因素明显：无论是剧集还是电影和综艺公司，营收情况都受季节性影响明显，有大剧被采购而且顺利上线，营收自然就上涨；

应收款主要靠大客户：过去数年，受政策和大环境影响，电视剧和网剧的排播都出现很多不可测的因素，所以对于应收款有很大的影响。据了解，慈文传媒旗下部分剧目播出档期或播出集数也出现调整，部分收入未能按期确认，又或是大额应收账款发生延期，导致公司应收账款坏账准备计提金额在报告期末较2018年三季度末增加较多，直接使得利润大幅减少。

而且，一直以来的To行业也使得慈文传媒为代表的影视公司在ToC业务上的转型也并不成功，以这一轮暴雷中多家公司都是受其之前收购的游戏公司商誉引发的亏损就可见一斑。事实上，包括华谊兄弟、光线传媒等电影版块的领头羊在游戏领域的并购成绩也并不优秀，这除了版号限制等游戏行业的变化的原因之外，也和两个行业面对的客户的不同有着相当的关系。

人才难留：内容制作领域，人才其实就是最大的竞争力，但人才同样也是最难留住的，包括慈文传媒在内的上市公司其实都面临着人才流失的挑战。《花千骨》的制作人唐丽君，在《花千骨》之后就创办了新派系，并拿到华人资本的投资；而网剧一哥白一骢创办的灵河文化虽然仍然保留慈文的股份，但也是渐走渐远……

资本市场“国进民退”也是2018年来的一种现象，而对于泛娱乐内容尤其是电视剧领域的优秀制作公司而言，To国资还是ToBAT也已经成了必然要面对的选择题，要么是腾讯优酷爱奇艺，要么是国资；或者是可以不站队，但也必须要赢得优爱腾的大单才能够解决销售和回款问题，毕竟相对电视渠道而言，优爱腾的回款能力更有保障。而慈文传媒在准备迎接国资大股东的同时，也和爱奇艺签订了战略合作协议，在网络剧、长视频等方面展开相关合作，且双方还打算成立合资公司以对特定项目进行联合运营。

小结：大股东的易主，其实也是宣告以内容制作公司驱动的“影游联动”基本上失去了想象的空间；而随着渠道的互联网化，内容制作公司也不可避免的要成为互联网驱动的泛娱乐内容生态的一环，对于项目制的内容公司而言，选择和站队似乎也是不可避免，这是机遇也是挑战，毕竟和互联网公司的紧密会让慈文传媒等优质的内容制作公司，有机会更好的直面用户——这或许才是制作公司未来避免出现控制权旁落的风险。当然，好消息其实也有，在之前爱奇艺发布财报的时候，龚宇就透露当前的演员片酬已经受到了控制，制作成本也在下滑，但同样，这个好消息也说明了互联网渠道的强势，当BAT参与的时候，连天价片酬都可以被限制……